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摘要：结论：本文对影响黄金价格的各因素进行了研究分析，通过复盘对比上一轮2008-2011年金价上涨的基本面因素与风险事......
本文对影响黄金价格的各因素进行了研究分析，通过复盘对比上一轮2008-2011年金价上涨的基本面因素与风险事件因素，对2020年金价走势进行了大致研判。我们认为，2020年基本面因素与风险事件因素将推动黄金价格大概率继续上涨。我们估计2020年全年金价的涨幅约为20%-30%左右，有可能突破上一轮金价约1870美元/盎司的高点，创历史新高。从目前市场持仓数据与波动率表现分析，我们认为当前可能是一个较好的做多黄金的时间窗口。
要点
2020年美国的实际利率受到经济降速与通胀预期上行的影响，大概率将进一步下行，利好金价。
对比美国历史上前两轮科技与生产率扩张的过程，当前的研发投入与技术储备水平相对不足。美国大选在即，企业在大选年选择谨慎投资以应对短期经济政策的预期不稳，在中美贸易争端与美国经济增速放缓的背景下，劳动生产率增速可能在2020年见顶下行。
欧洲和日本可能将长期保持负利率政策，全球经济下行的趋势下，负利率债券规模将继续扩大。
中美贸易摩擦反映了过去十几年全球经济一体化、各国在全球贸易产业链中分工协作、共同发展的局面，已经被打破，类似中美贸易摩擦的风险事件性因素，可能不断增加。目前一些地区正在发生的民粹主义冲突与风险已经在演进中。
回顾2008-2011年上一轮黄金行情，主要是由基本面因素驱动叠加风险事件催化而形成的。基本面因素主要包括美国实际利率下行、劳动生产率下行以及美联储的两轮量化宽松政策。风险事件因素主要包括全球金融危机、欧债危机与美国财政危机。
对比2008-2011年的上一轮黄金行情，从基本面因素与风险事件因素的角度分析，2020年黄金价格大概率将继续上涨，涨幅约为20%-30%左右，有可能创历史新高。
从目前市场持仓数据与波动率表现分析，当前可能是一个较好的做多黄金的时间窗口。
风险提示：全球经济增长超预期，科技进步超预期，贸易摩擦缓和。
黄金价格研究框架
我们在《黄金研究系列1》中通过结合历史复盘总结得出了黄金价格的研究框架，影响金价的主要因素，主要包括：美国实际利率，劳动生产率，全球负利率债券的规模，全球风险性事件等。其中，美国实际利率与劳动生产率变化与黄金价格成负相关关系，尤其是美国实际利率与金价的相关系数高达-0.8以上。劳动生产率变化代表的科技进步，将提升投资收益率，在历史上与黄金价格成反向相关关系，深圳期货开户，但劳动生产率的变化较为缓慢，受到研发投入、技术储备、政策支持等因素影响。2015年以来，全球负利率债券的规模与黄金价格形成了惊人的同步。全球风险性事件因素将激发黄金的避险需求，风险性事件因素在金价的趋势性行情中起到了加速催化的作用。具体的分析与历史复盘请看我们之前的报告：《长城证券黄金研究系列1:黄金研究框架及历史复盘》。
那么展望未来，黄金价格的走势如何呢？下面我们按照现有的黄金价格研究体系，对影响金价的因素进行逐一研究分析，同时结合上一轮2008-2011年金价上涨的复盘对比，以获得2020年金价走势的大致预判。
影响金价的各因素展望
港币锚定美元的联系汇率制度建立于1983年10月，香港金管局的外汇干预本就是联系汇率制度的一部分。2015年5月18日，香港金管局将港币弱兑换保证由7.8移至7.85，即当美元兑港币汇率触及7.85并且市场上没有银行愿意买入港币时，自动触发金管局外汇干预行为，金管局进入外汇市场买入港币，以维持联系汇率稳定。此次金管局入市，正是2005年弱兑换保证由7.8移至7.85之后的首次，因此，媒体报道的“港币创35年以来新低”并不等同于港币35年来首次触及弱兑换保证，只不过2005以前港币汇率机制设定了弱兑换保证在7.8而已。以目前香港的外汇储备，金管局完全有能力维护联系汇率的稳定。
美国实际利率可能进一步下降
从经济周期的角度，美国当前已经处于08年以来本轮经济复苏的末端，一些预示着经济下行的信号已经显现，美国经济周期自然下行的趋势难以扭转，资本回报率的下降预示着实际利率也可能进一步下降。
美债利率多次倒挂，预示经济衰退可能
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